央企信托-23号城投标债(信托城投的有风险吗?)

定融固收 2024年01月08日 10:25 108 admin

　　小蝌Tips：10月26日，中国政府时隔13年再次发行新一期20亿美元计价的主权债券，受到资本市场的热烈追捧，超额10倍认购，并刷新亚洲债券发行利率最低记录。其中最让人震撼的是该债券没有使用国际三大评级机构评级，具有重大里程碑意义。各方对此多从经济背景和金融开放角度解读，华科金控认为，若关注此举对包括民企在内的中资企业境外发债的长期影响，则更令人期待。

　　这几天国内外重磅新闻不少，但债券市场只有这一条称得上重量级。媒体称，10月26日，中国美元主权债券在香港市场认购订单金额已达200亿美元，为计划发行金额20亿美元的十倍。而在开放圈购后的一小时内，认购订单金额已超过100亿美元。花旗、汇丰、渣打、德意志银行等多家外资行纷纷参与其中。

　　这次五年期及十年期各发行10亿美元。五年期债收益率较可比美国国债高出30-40个基点，在2.35%-2.45%区间；十年期债收益率较同期限美债高出40-50个基点，在2.83%-2.93%区间。当前，美国五年期国债收益率交投于2.03%一线，十年期国债收益率交投于2.41%一线。

　　这批中国主权债券定价低于今年早些时候韩国发行的主权债，则将刷新亚洲债券发行记录。今年1月，韩国发行规模10亿美元的十年期美元主权债，票面利率2.75%，较同期美债高出0.55%。当时获得标普AA平均，较中国同期债券评级高出两档，与美债收益率之差是亚洲最低的。

　　官方解读：融资之外的意义更深远

　　中国13年来首次回归国际债券市场，重启国际资本市场融资渠道，为境内外主体增加重要的投资和避险工具，丰富国际资本市场金融产品，进一步增进与国际资本市场的密切联系。中国政府再次面向国际投资者发行主权外币债券，是站在新的历史起点上推进金融业对外开放的重要举措，对扩大金融业双向开放具有重要意义。

　　重塑国际资本市场对中国的信心

　　中国维持央企信托-23号城投标债了长期的高增长，取得了举世瞩目的成就。金融危机后，政府、非金融企业和居民部门同时加杠杆，成为推动世界经济复苏的最重要引擎。当前政策重心，正从前期重视经济量的增长向质的提高转型，并加强了对风险的防范和化解。应该说，增长模式的转变以短期经济增速放缓为代价，但却为长期可持续发展注入了动力。

　　有力回应国际评级机构以“顺周期”方式对中国经济发展的误判

　　今年9月份，标准普尔公司以GDP增速放缓、债务风险为由，将中国的主权信用评级从AA-降到了A+，展望由“负面”调为“稳定”。这些国际评级机构基于西方发达国家经验和惯性思维开展主权信用评级，对中国经济的发展路径、增长模式、体制特点的认识存在局限性，对中国经济良好基本面和发展潜力存在误读。此时中国发行无评级债券释放出的信号不言而喻。国际市场上成熟的专业投资者，都建立了内部独立的风险定价体系，对中国的真实主权信用状况，会做出客观判断。

　　本次美元主权债券的发行体现了中国继续鼓励国际投资者参与中国经济发展的承诺，是鼓励外汇资金流入的信号。同时，此举亦能够为内地发行人提供重要的融资平台，尤其是服务于“一带一路”的相关项目。

　　有利于优化政府债务结构，使债务结构更加均衡。截至2016年末，中国中央政府外债余额为181亿美元，占国债余额之比为1.06%，且其中85%为在离岸市场发行的人民币国债，这一比例既远低于中国的历史水平，也远低于国际平均水平。适量发行主权外币债券，有助于让中国的主权外债结构更加均衡。

　　有利于建立中国外币债券定价基准，完善主权外币债券的收益率曲线。财政部在国际市场适量发行主权外币债券，通过二级市场交易，可以丰富具有市场基础的国债收益率曲线，综合反映主权信用的定价水平，为中资企业在国际市场融资提供重要的定价参考系，提高定价效率。

　　此次发行地点选择在香港，体现了中央政府对香港保持国际金融中心地位的一贯支持。此次发行的债券可用作回购，将有助于提高香港市场的流动性。

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　　华科视角：或为中资企业海外发债打气

　　华科金控认为，在宏大的意义之下，由中国政府“无评级”发行美元债破冰为切入点，深层次地去剖析债券市场可能的新突破和海外发债企业由此享受的红利，更具启示性和可期待的现实价值。

　　需要重新审视评级机构在债券市场中的角色定位，评级结果作为债券发行和定价唯一核心参考指标的格局有望打破

　　中国无评级发行美元计价债券的举动，其打破三大评级机构在国际债券市场评级垄断霸权的意义不言而喻。相信也会为其央企信托-23号城投标债他受三大评级机构钳制的发展中国家和新兴市场国家作出范例。

　　借此，由国家主权信用评级推及企业信用评级进行市场层面的反思，很有必要。长期以来，信用评级在债券市场的作用十分凸显，其为投资人与债券发行人之间架起了媒介，评级等级高低几乎成了债券发行成败和发行价格的唯一参考指标和决定性因素。

　　然而从2008年美国次贷危机起，全社会对“国际评级机构在评价中已丧失了作为中介机构的独立性”的质疑也在不断加深。从穆迪、标普近几年来主观下调中国国企、金融机构评级的实证结果来看，被调级后这些中国企业没有出现符合调级预期的经营风险，相反，在资本市场相当活跃，经营业绩和股价也可圈可点。

　　例如，2017年5月24日，穆迪先后将中国中央政府长期本币和外币评级，也就是中国主权信用等级从Aa3下调至A1，同时把中国主权评级展望由负面调整为稳定。紧接着，将26家中国非金融企业和基础设施类政府相关发行人（GRI）及其子公司的信用评级从先前水平下调一个子级；并在26家GRI和受评子公司中，穆迪将其中24家的评级展望从负面调为稳定，其余2家GRI子公司的评级展望仍为负面。

　　如果逐一列数上述中国内地企业无端被下调评级之后的市场表现，肯定会让穆迪的分析师们大跌眼镜：7月，中国石油集团成功发行首单100亿元可交换公司债券，认购空前；8月，广州地铁集团有限公司成功发行城市停车场建设专项债券……

　　事实证明，穆迪的评级报告成了“一纸空评”，评级结果的导向性已经在大幅弱化。

　　为此，从中国发行无评级美元债券的远期传导效应来看，有望促进打破发行人与投资人深陷“评级依赖”的格局，至少不再将评级作为考量的唯一指标，而是从债券市场的角度客观判断发行人的综合实力，以准确揭示债券发行主体和债项的信用风险，改变债券市场价格扭曲的现状。

　　此举或间接锚定中资企业在境外发债的利率，有助于降低中资企业尤其是民营企业在境外发债的融资成本

　　针对中国发行无评级20亿美元计价债券，得到了市场超额10倍认购，与美债收益率之差创造亚洲新低，那么对一个发展中国家来说，这将是一个重要的里程碑。

　　同时，这也必将为中资企业美元债的发行提供可参考的利率基准。2017年中资美元债市场井喷，国内去杠杆持续，融资环境会维持偏紧，在这种背景下，境外发行债券对于国内的大型企业而言，特别是房地产、城投类企业依然具有低成本的优势。市场预测，中资美元债的规模将会持续扩张。

　　据华尔街交易员统计，9月份，27家中资发行人在离岸市场发行/增发了35笔、合计216.25亿美元的美元计价债券，显著高于8月份的一级市场发行量（16家、21笔、66.6亿美元）。抛去两笔大体量的发行（72.5亿美元的邮储银行AT1，以及四笔合计32.5亿美元的中石化集团美元债），9月份依然有111.25亿美元的发行量。9月份的中资美元债发行人中，青岛银行、红星美凯龙、天津临港控股、邮储银行、天房集团、APP中国、华侨城集团、狮桥资本是首次发行美元债券。

2017年9月中资企业评级变动情况来源：华尔街交易员

　　相信有了中国政府无评级发行美元债接近美国债券主流收益率水平这样的映射，中资企业在美元债后续发行时，可以以主权债利率为基础，对信用利差、期限利差等进行加成。显而易见，这有助于推进中资美元债评级和定价更加市场化。

　　如果大量中资企业境外发债利率有所降低，对中资企业特别民营企业拓展境外融资渠道形成相对利好。

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